华西集团钱紧发债“天下第一村”艰难转型

杨倩雯

“各公司、各企业要按照年初有关经济建设的总体部署，继续打好传统产业的‘持久战’、三产服务业的‘转型战’。”3月初，华西新市村党委书记、村委会主任，江苏华西集团董事长兼总经理吴协恩在村党委、集团公司每月一次的经济分析例会上说。

历经几十年的发展，有“天下第一村”美誉的华西村旗下产业华西集团当下正面临着产业升级换代“青黄不接”的痛苦“转型期”：一方面传统主营业务受行业影响面临下滑，另一方面，利润率较高的其他产业还未跟上。在转型投入加大、经营性现金流节节下降的局面下，华西集团再次向市场伸出了融资之手。

昨日，华西集团发布公告称，拟在银行间市场交易商协会注册总额为25亿元的无担保短期融资券，第一期发行金额10亿元。而这期短融债距离上次华西集团10亿元的中期票据发行仅仅过去了8个月左右。

经营现金流节节下降

华西集团这么缺钱吗？从最近几年的财务数据来看，至少不能算“富足”。

大公国际资信评估有限公司（下称“大公评估”）对该期短融给出的信用等级是A-1，但评级报告提示：“2010年以来，公司经营性净现金流持续下降，对债务的保障能力不断弱化；公司投资活动现金净流出一直处于高位，主要依靠银行借款、股东投入来弥补投资环节的资金缺口。”

此次短融评级报告中的财务数据显示，其最近几年的经营活动现金流量净额处于节节下降的态势：2010～2012年，华西集团经营性净现金流分别为7.56亿元、5.02亿元、3.47亿元，2013年前9个月更是变为-7.84亿元的现金净流出，经营性净现金流/流动负债分别为4.86%、2.52%、1.61%和-3.64%。

华西集团表示，受行业景气度较低以及原材料价格下降幅度低于产品售价下降幅度等因素影响，以及华西集团关联企业、联营及合营企业的临时借款增加，导致经营活动净现金流逐年下降。这说明华西集团从正常的经营活动中获得正向现金流的能力下降，转而“垫资经营”。不过，随着投资规模的下降，华西集团的投资活动产生的现金流出净额在2013年前三季度较2012年全年有了大幅的下降。

该期短融募集说明书显示，2014年华西集团流动资金需求总量为22亿元，华西集团拟将本期短融募集资金中的50%，即5亿元用于补充子公司日常营运资金需求。

与经营活动产生的现金流净额不断下降相反的是，评级报告数据显示，华西集团的总有息债务近几年呈现逐年上升的趋势，从2010年末的154.82亿元逐渐上升到去年三季度末的203.67亿元，占总负债比例为77.7%。其中，截至2013年9月末，集团合并的银行短期借款余额为51.1亿元，集团本部为20.4亿元。而截至2013年9月末，其有息债务偿还主要集中在2013年的第四季度和2014年的第一季度，短期偿债压力较大。华西集团表示，为调整债务结构，提高直接融资比例，此次短融券的5亿元将偿还集团本部的银行流动资金借款。另外，华西集团存在大量关联担保和总计45亿元的对外担保（截至2013年9月末），或有较大风险。

募集说明书显示，2010～2012年，华西集团的资产负债率分别为66.42%、69.84%和65.86%，而受公司利润下降及负债规模和成本上升的影响，息税前利润利息保障倍数分别为1.86、1.60和1.41。如以上市公司Wind行业分类作为可比数据，则上述比例在正常范围内。

不过，大公评估表示，华西集团截至2013年9月末共获得银行授信总额为185.98亿元，已使用授信额度134.10亿元，尚余授信额度为51.88亿元。综合来看，公司偿还债务的能力很强。

传统业务的下坡路

尽管华西集团此次发行的短融还本付息或许不会有问题，但是这几年华西集团钢铁、化纤等主营业务的不断衰退已成为不争的事实。

上世纪90年代钢铁加工就已成为华西村工业的支柱，然而随着钢铁行业的不景气，华西村的这一支柱板块也在近几年走了下坡路。

财务数据显示，华西集团2012年276.66亿元的营业收入较2011年同比下降10.29%，这主要是由于在全球经济疲软、钢铁出口销量低迷的情况下，钢铁行业整体经营形势不甚乐观。2013年前三季度的营业收入为183.23亿元，其中钢铁板块的收入占比仍高达72.54%，而从毛利率数据来看，华西集团的钢铁板块毛利率从2011年的2.32%下降到2012年的-0.22%，2013年9月虽转负为正，但仍然只有0.04%。

在华西集团钢铁板块的主要子公司中，持股比例90%的河北钢铁[2.54% 资金 研报]集团华西钢铁有限公司2012年及2013年前三季的利润总额分别为-6133.87万元及-4417.44万元。

而截至去年三季度末，华西集团下属124家全资及控股子公司中，华西集团目前持股42.11%的上市公司江苏华西村股份有限公司（下称“华西股份[-2.10% 资金 研报]”，000936.SZ）无疑是最被市场所关注的。不过作为华西集团又一主营业务——化纤行业中的重要控股子公司，华西股份的业绩也是“愁云惨淡”。

华西股份2013年年报显示，其2013年实现营业收入22.14亿元，同比降幅为16.5%；实现归属于上市公司股东的净利润4481.73万元，同比大降67.64%。

华西股份表示，2013年，化纤市场内外需求持续低迷，行业景气度不断下滑，导致公司主营的化纤产品面临了前所未有的经营压力，化纤经营出现困境。

而华西股份4月8日晚间发布的2014年一季度业绩预告显示，由于主营产品涤纶短纤维继续处于亏损状态，华西股份归属于上市公司股东的净利润将继续亏损。 

主营业务的下滑使华西集团“另辟蹊径”，靠投资收益来增厚业绩。年报数据显示，2011年，华西集团获得投资收益5.88亿元，同比增长5.42亿元，2012年公司获得投资收益5.92亿元，其中来自长期股权投资的收益为3.4亿元，另外一部分则来自于金融资产交易取得的投资收益。2011年以来投资收益大幅增长，2012年投资收益占利润总额的比重高达125.43%，投资收益已成为公司利润的主要来源。评级报告显示，华西集团投资收益一部分来自于金融产品交易盈利，存在较大的不确定性。

不过，整个华西集团的转型也正在进行中。财务数据显示，包括服务业、仓储、电力、地产等业务的“其他”板块2013年前三季度的毛利率为60.13%，对集团毛利率的贡献率高达78.38%，不过其收入规模仍然很小，同期占比仅6.68%。

除此之外，金融服务也成为了华西村转型中的重要一笔，其金融服务业务已发展到投资担保、典当拍卖、村镇银行、小贷公司、财务公司等，初步搭建了金融控股集团的架构。

吴协恩表示，正是得益于转型，华西2013年完成的可用资金比上一年增长4.03%。